Los inversores de renta fija casi nunca se habían encontrado una encrucijada del calibre de la actual. Llevamos años navegando por un sendero nuevo e incierto para todos los inversores: el de los tipos negativos. Nunca se había dado tal situación y la perspectiva del tiempo nos hace ver que, cuando creemos que las cosas no pueden empeorar, la realidad nos golpea duramente. Por un lado, la inflación no parece que vaya a ser pasajera. Por otro, los bancos centrales amenazan con subidas de tipos de interés.

Así, Lagarde y Powell tienen que elegir el mal menor que combatir: controlar la inflación o consolidar la recuperación económica. Parece que han optado por lo primero, el tiempo dirá si tienen o no razón. Nos parece que el mercado solo integra noticias positivas; el riesgo de sorpresas negativas podría ser, por consecuencia, bastante elevado.

Mientras esperamos a ver el resultado de sus políticas, nuestro mensaje es simple: es totalmente improductivo centrar nuestros esfuerzos en intentar predecir qué sucederá con los tipos o la inflación. Merece mucho más la pena hacer una selección activa de emisiones y centrarse sobre el único riesgo de renta fija que se toma con alguna posibilidad de previsión: el riesgo de crédito.

La estrategia para construir una cartera de renta fija en este contexto es la flexibilidad. Frente a un universo de inversión en renta fija tradicional, la búsqueda de los subsegmentos más ineficientes ha demostrado ser una estrategia de protección y preservación acertada, y nada nos hace presagiar que deje de funcionar. Las emisiones que elegimos por la persistente ineficiencia y atractivo razonable que vemos en el binomio rentabilidad-riesgo están agrupadas en varias cestas de ineficiencias.

Hablamos, por ejemplo, de emisiones sin calificación crediticia, emisiones de tamaño reducido, en sectores o regiones sufriendo una situación de distress o emisiones inaugurales sin historial previo. Algunas de ellas están, a nuestro juicio, penalizadas por el mercado y esta ineficiencia nos ha permitido llevar a cabo buenas inversiones en el pasado reciente y en el presente.

Las carteras de renta fija deben contar con varias estrategias simultáneas de protección ante la situación actual. El primer elemento son las duraciones cortas. Nos sentimos cómodos con duraciones alrededor de los 3 años e incluso menos preferiblemente. De esta forma, logramos reducir la incertidumbre.

Es más difícil tener visibilidad sobre el futuro y sobre las rentabilidades de las compañías a diez años que a tres. Otro elemento igualmente importante son los rendimientos relativamente altos de una cartera. Tener un 2,7% de rentabilidad (incluyendo tesorería de 27%) con duración de 1.8 (frente al 2,8% con duración de 3.3 de los índices del EUR high yield) en cartera nos transmite confianza. Una cartera que tiene la posibilidad de quedarse con parte en cash nos parece más capaz de navegar mercados pocos atractivos y de adaptarse e integrar oportunidades en condiciones más protegidas.

El oro es otra herramienta de protección que nos gusta en estos momentos, al igual que los bonos ligados a la inflación. Por último, nos resulta interesante invertir en bonos convertibles de compañías en las que vemos también un importante potencial en la acción. La inversión en bonos convertibles es una muestra más de la necesaria flexibilidad que debemos tener para aprovechar las variopintas oportunidades que nos ofrece el mercado actual, que no son todas las que nos gustaría. Ejemplos de compañías recientes en esta cesta son empresas como JustEat Takeaway.

La danesa JustEat Takeaway (antes Takeaway) es una plataforma o marketplace online que pone en contacto a clientes y restaurantes para pedir comida a domicilio. Es líder en multitud de mercados como Reino Unido, Alemania, Canadá, Estados Unidos, Australia e Israel. En los últimos años ha consolidado su posición con las adquisiciones de JustEat en Reino Unido y de Grubhub en Estados Unidos. Cuenta con un balance saneado, con una liquidez de más de 2.300 millones de euros para financiar su crecimiento en Latinoamérica. Invertimos en una obligación convertible a 2026 con un rendimiento atractivo, características técnicas mixtas y una de las valoraciones más bajas del sector, con la consiguiente opcionalidad que presentan sus acciones.

Otra inversión reciente ha sido el bono clásico de VNV Global, un fondo de inversión cotizado en Estocolmo que invierte en algunas de las startups más importantes de Europa, como es el caso de BlaBlaCar. También cuentan en su portfolio con Voi (patinetes), Booksy (reserva de servicios de belleza) o Hemnet (mayor portal inmobiliario de Suecia). Nos resulta atractivo que cuenta con una cartera de compañías en diferentes fases de maduración, otorgándoles una buena diversificación. Lo más importante es la cobertura de la deuda, que es más de x10 veces superior al valor de sus participadas. Las emisiones de bonos en las que hemos invertido (5,75% al 2022 y 5,5% al 2024) le permitirán al grupo aprovechar nuevas oportunidades de forma más rápida y a un menor coste que la financiación bancaria.

En definitiva, creemos que, más que nunca, el inversor de renta fija debe mantenerse disciplinado. El faro debe ser la preservación de capital y la inflación en estos momentos unida a los spreads de deuda tan deprimidos hace que la práctica totalidad de la inversión en renta fija tradicional condene a perder dinero. Ajustar y adaptarse a este nuevo entorno exige cada vez más flexibilidad.

Los inversores que en los últimos años han sabido hacer ese proceso de adaptación han visto premiada su estrategia. Nada nos hace pensar que, en un contexto aún más difícil, el mayor grado de flexibilidad y exigencia en las yields no siga siendo, aunque resulte contraintuitivo, la estrategia más conservadora y ganadora a largo plazo.

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