El quality vuelve a precios de 1999: desgranando el underperformance del último año
La última vez que las compañías de calidad cotizaban con un descuento tan amplio frente al S&P 500 fue en 1999, al calor de la burbuja punto com. Hoy, la historia parece que rima: la concentración del mercado en torno a la inteligencia artificial ha desplazado el foco hacia un grupo muy estrecho de compañías vinculadas a semiconductores, memoria, energía, centros de datos y capacidad de computación. En ese contexto, el quality, empresas con altos retornos sobre el capital, márgenes elevados, balances sólidos y generación de caja recurrente, ha quedado fuera de la narrativa dominante.
La explicación está en el fuerte desplazamiento del apetito inversor hacia todo lo vinculado a la inteligencia artificial. Vincent Mercadier y Mehdi Huet, gestores del Sextant Quality Focus, no necesariamente vaticinan que estamos en una burbuja como la de los 2000, pero sí advierten sobre el riesgo de pagar un precio excesivo por una compañía. Según Huet, el problema no es solo que algunas empresas estén creciendo con fuerza, sino que la expansión de múltiplos ha pasado a explicar una parte relevante de la rentabilidad.
Es que, además, la narrativa de la inteligencia artificial no ha beneficiado solo a los grandes ganadores obvios del mercado, sino también a compañías de menor calidad situadas en los cuellos de botella del ciclo: memoria, refrigeración, equipamiento eléctrico, energía o capacidad de cómputo. Mercadier utiliza una analogía con el mercado del petróleo para explicarlo. Cuando hay escasez, no solo sube el productor más eficiente, sino también los activos más marginales de la curva de costes, aquellos que solo son rentables cuando el precio se dispara. Trasladado a la IA, eso implica que algunas de las compañías que más han subido son precisamente las más sensibles al ciclo, con beneficios más volátiles y perfiles menos compatibles con un enfoque quality.
El problema no está en los fundamentales Así, esa combinación ha creado un entorno difícil para los gestores de calidad con disciplina de valoración. El fondo, que en 2026 destaca con el Rating FundsPeople por la consistencia de sus retornos a largo plazo, ha sufrido el underperformance del factor quality como el resto de sus homólogos. “Nuestra filosofía no nos permite invertir en compañías muy cíclicas, muy caras y en valoraciones de pico de ciclo”, resumen los gestores.
Esa infraponderación ha pesado en términos relativos, aunque no necesariamente refleje un deterioro de sus compañías en cartera. “Mientras veamos que las compañías que tenemos en cartera mantienen fundamentales sólidos y que no hay un deterioro importante, el hecho de que el problema sea de valoración nos da cierta esperanza”, reconoce Huet. En su opinión, los múltiplos pueden moverse de forma abrupta, pero los fundamentales actúan como una fuerza de gravedad a largo plazo. “Si tienes una compañía que crece un 6% o un 7% anual, sin deuda y sin adquisiciones destructivas, hay un límite a cuánto puede caer el múltiplo. Al final, converge hacia los fundamentales”, defiende.
De nuevo, el equipo gestor cree que la historia rimará en ambas direcciones del péndulo. En la burbuja puntocom, muchas compañías excelentes quedaron temporalmente desplazadas por una narrativa de mercado mucho más agresiva. Pero pagar cualquier precio por crecimiento también tuvo consecuencias. Mercadier recuerda el caso de Microsoft a finales de los noventa: era una gran compañía, pero llegó a cotizar a entre 60 y 70 veces beneficios. “Microsoft era un negocio maravilloso y sigue siéndolo, pero el simple hecho de pagar un precio elevado llevó a 18 años de infrarentabilidad”, señala.
Dónde encuentran calidad ahora La pregunta, por tanto, es si el descuento actual del quality representa una oportunidad o una trampa. Para los gestores de Amiral, la respuesta depende de una condición: que los fundamentales sigan intactos. Y, según sus análisis, eso es lo que está ocurriendo. Las compañías de calidad que integran su universo siguen creciendo algo más que la media, generando más caja y manteniendo balances más saneados. Lo que ha cambiado es la disposición del mercado a pagar por esos atributos frente a otras exposiciones más calientes.
“Es un entorno difícil para este estilo de inversión, pero no vemos nada roto en la filosofía”, resume Huet. Para Amiral, esa divergencia crea uno de los puntos de entrada más atractivos de los últimos años en compañías de calidad.
La cartera del Sextant Quality Focus refleja esa lectura. Los gestores mantienen exposición a consumo discrecional selectivo, con nombres vinculados al lujo, compañías como Games Workshop y negocios industriales de alta calidad como Rational. También tienen presencia en software, aunque en compañías que actúen como infraestructura o raíles del sistema, no negocios que puedan quedar directamente desplazados por la IA. En ese bloque sitúan nombres como Microsoft, Amadeus, Paycom o Adobe, siempre bajo vigilancia para comprobar que sus modelos no se conviertan en obstáculos para la automatización.
La tecnología no ha desaparecido de la cartera, pero sí se aborda con más cautela. Huet subraya que el fondo llegó a tener una exposición relevante a IA cuando las valoraciones eran más atractivas, con compañías como Meta, Arista Networks o TSMC. Esa exposición se redujo progresivamente a medida que los precios subieron y, en algunos casos, la calidad se deterioró por la intensidad de las inversiones en capex y la menor visibilidad sobre los retornos futuros. “Intentamos encontrar exposición a la temática mientras nos parecía atractiva, pero ya no es realmente el caso”, explica.
Otro foco de trabajo es healthcare. Mercadier reconoce que el fondo está infraponderado en el sector, pero también que, tras varios años de mal comportamiento en muchas compañías de calidad ligadas a salud y medtech, las valoraciones empiezan a ser más razonables.